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希腊违约和希腊退欧到底关联几何?

  • 来源:华尔街见闻
  • 发布日期:2015-04-25
  • 浏览数:1315

      希腊问题似乎是一部演不完的肥皂剧,违约和退欧的纷纷扰扰一直被市场反复炒作。在欧洲顶级智库Openeurope经济研究主管Raoul Rupare眼中,希腊违约是否就意味着其将退出欧元区呢?

      违约的定义

      尽管违约听起来似乎是一个很清晰的概念,但是实际上,对于债权人而言,违约与否是一个相对主观和模糊的概念。在涉及到主权国家和多个债权人的时候更是如此。在希腊问题上,违约可以定义为短期无法偿还贷款或者完全减记(赖账)。本文中,我们暂时将希腊违约和不向债权人还钱划上等号。

      如果希腊无法偿还IMF贷款的话,还能留在欧元区么? 



      我们此前已经讨论过有关希腊无法偿还IMF资金的问题,短期来看,这种风险并不是很大。希腊至少在一个月内没有太大的违约风险。只要希腊承诺做出改变,他们依然有时间和机会回到正轨之中。

      不过,如果希腊最终出现资金衰竭的话,欧元区国家将成为最终的“判决者”:是否正式宣布希腊违约。这一抉择将异常关键,换而言之,希腊退欧与否将完全取决于欧盟。因此,我们相信,至少在较短的时间内,欧盟将十分谨慎,不会轻易宣布希腊违约。

      欧洲央行(ECB)则是另一大关键因素。ECB面临是否收紧对希腊银行业的紧急流动性支持(ELA)的抉择。尽管政策允许ECB有较大的回旋空间,但是从目前来看,欧洲央行至少不会增加更多的ELA。

      考虑到无法按期偿还IMF贷款将引发更多的不确定因素,希腊资本外流很有可能加剧。因此希腊银行业或被迫采取资本控制。长期来看,这势必将对希腊经济造成明显的负面影响。

      当然,即便无法还钱,理论上来说,希腊也不能被视为完全违约。毕竟IMF仅占到希腊总债务的10%,并且从IMF的历史来看,尚未出现过全面违约的情况。

      结论:希腊有可能会无法偿还IMF贷款,但是是否被定义为违约则完全取决于欧盟和欧洲央行。某种程度上而言,即便希腊无法偿还IMF贷款的话,短期来看,退欧也只是理论而已。

      如果希腊无法偿还欧盟贷款的话,还能留在欧元区么? 


      首先需要强调的一点是,短期来看,这种技术性违约并不存在—在债务延期之后,2020年之前,希腊并没有需要向欧盟(希腊贷款工具协议/欧洲稳定基金EFSF)偿还的贷款。

      反过来看,一旦希腊的确出现了对希腊贷款工具协议/欧洲稳定基金的违约,那么对市场的影响显然是极度负面的。虽然政治博弈还是关键因素,但是只要希腊无法偿还欧盟贷款,希腊留在欧元区的可能性就非常低了。

      是否对希腊债务进行大规模减记则将是另外一个话题。欧元区内部减记是一种可能性,但是这需要三驾马车之间的协调和沟通。在欧盟贷款占比60%(3000亿欧元)的情况下,上述话题并非不可能成为现实。

      结论:短期来看,希腊不会出现实质性违约,但是出现明显债务减记的可能性也很低。如果希腊最终对欧盟违约的话,他们将很难留在欧元区。

      如果希腊无法偿还ECB贷款的话,还能留在欧元区么? 


      如图所示,希腊今年夏季面临巨大的到期债务,需要支付给欧元系统(欧洲央行和各国央行)67亿欧元的还款。如果无法偿还这笔债务,希腊很有可能面临螺旋式危机。首先,ECB将切断对希腊银行的ELA,这将导致希腊银行业面临至少740亿欧元的资金缺口。即便采取资本管制,效果也只是杯水车薪。

      虽然ECB副行长Constancio近期曾表态称,希腊违约本身和希腊银行业没有太多的直接关系。但是事实上,一旦希腊违约的话,希腊银行的偿付能力势必会受到直接影响,而这将是欧洲央行密切关注的情况。

      ECB持有并可能发行的债券与此前他们购买的债券条款类似,同样免于债务重组。而那些新发行的重组债券尽管有相互交叉条款,但是并不适用于EFSF贷款。换句话说,即便无法偿还ECB贷款,希腊也未必会对其他持有债券的私人债权人违约。

      EFSF贷款的情况则更为复杂。虽然也有交叉违约的条款,但是ECB在二级市场购买的债券是否适用并不明朗。是否违约,实际上完全取决于欧盟的态度。

      结论:即便希腊对ECB

      出现违约,希腊也不太可能退出欧元区。
  
      虽然欧洲央行将会停止ELA,但是其他紧急措施依然可以帮助希腊避免在短时间内离开欧元区。希腊出现大规模交叉违约的可能性较低。

      希腊对其他私人债权人违约是否会导致其离开欧元区?

      考虑到短期并没有私人债券人债务到期需要偿还,并且参照2012年当时的情况,希腊对私人债权人违约并无任何益处。

      结论:短期来看没有这种可能性,希腊没有必要对私人债权人违约。

      最终结论:任何形式的违约都会加深希腊和欧盟的敌对情绪,并对希腊在欧元区的地位构成负面影响。具体来看,对IMF违约将对金融和经济产生可控影响,但是政治层面的影响可能较大。对欧洲央行违约则会引发一系列恶性循环并带来退欧风险 。不过在任何情况下,欧洲央行的态度都将起到关键作用。

      短期债务无法偿还并不会对政治团结带来巨大压力,但是也不能排除希腊单边违约的可能性。从希腊现政府的态度来看,该国也需要一定的债务减记。然而在债权人现有构成下,主要债权人不会轻易同意大规模减记。

      未来1-2个月内,希腊和欧盟都会努力达成短期协议以维持现状。真正的“审判时间”或将出现在6月之后。是否会出现债务减记协议,还是会有新一轮的援助协议?亦或者希腊政府在某种条件下同意并成功售出资产以保持流动性?这些问题在双方就希腊改革达成一致之前,都难以得出结论。